3349.油运：全球石油贸易背后的超级周期

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫油运：全球石油贸易背后的超级周期，来自ANDY观微知远。 如果把现代工业文明比作一台巨大的机器，那么石油就是它最重要的燃料之一。汽车要烧油，飞机要烧油，化工产业离不开油，物流、农业、制造业背后也都能看到石油的影子。但石油有一个天然的问题，它往往不在最需要它的地方。 中东有大量原油，东亚有庞大的炼化和制造业；美国、巴西、西非有油，欧洲和亚洲有巨大的消费市场；俄罗斯有油，但真正的买家可能在几千公里之外。 于是，从石油成为全球性大宗商品的那一天开始，一门看似不起眼、实际却嵌在全球能源系统中枢的生意也就出现了到到油运。先不要看股票。先回答几个更底层的问题， 为什么石油一定要跨海运输？为什么同样100万吨油，走不同路线，对船的需求完全不同？为什么全球一条船都没少，却可能突然“一船难求”？为什么运价从5万美元涨到10万美元，船东利润可能不只是翻倍？ 一、油运的起点：石油的“空间错配” 全球石油市场最基本的一组矛盾，就是资源所在地和消费所在地不一致。主要产油区集中在：中东、美国、俄罗斯、西非、南美。而重要的炼化和消费中心，则集中在中国、印度、日韩、欧洲。所以石油天然需要大规模、跨区域重新配置。 这就是为什么石油产业链里，运输不是一个可以忽略的小环节。如果把石油产业链拆开，最上游，是找油、采油；中间，是贸易、储存、运输；再往下，是炼油；最后，变成汽油、柴油、航煤、化工品，走向终端消费。 油轮就卡在中间。它连接的是地底下的资源和最终的工业体系。 所以V L C C其实是一条会移动的跨国输油管道。固定管道只能连接已经建好的两个点。油轮不一样。哪里增产了，它可以去哪里；哪里缺油，它可以往哪里送；原来的买家不买了，还能换下一个买家。这种灵活性，才是海运对全球石油贸易真正不可替代的地方。 全球能源被几个“咽喉”串了起来 石油虽然漂在整个海洋上，但全球能源运输并不是均匀分布的。大量石油会经过少数几个非常狭窄的节点。霍尔木兹、马六甲、曼德海峡、苏伊士运河，就是其中最典型的几个。先看霍尔木兹海峡，它是波斯湾进入印度洋的唯一海上通道。波斯湾里聚集着沙特、伊拉克、科威特、卡塔尔、阿联酋、伊朗等重要油气生产国。而它们向外进入印度洋，绝大多数海运出口都绕不开霍尔木兹。 E I A数据显示，二零二五年上半年霍尔木兹海峡通过的石油及其他液体燃料约为2090万桶/日，约相当于全球石油液体消费量的20%，也是全球最重要的石油运输咽喉之一。你会发现一个地图上窄窄的海峡，实际上可以影响全球几千万桶/日的能源流动。这也是油运和地缘政治天然绑在一起的原因。 油运分两个不同的世界 实际上至少应该先切成两块，一块是原油运输到到把油田采出来的原油送到炼厂。 典型路线比如，比如中东到中国、印度、日韩；美湾到欧洲、亚洲；西非到欧洲、亚洲；南美到亚洲。这一块更义受到产油量、炼厂排产、能源安全、国家贸易关系的影响。 另一块则是，成品油运输。原油进入炼厂以后，被加工成：汽油、柴油、航煤、石脑油等。这些成品油还会继续在全球流动。成品油市场往往更“市场化”。因为它特别容易受到：地区价差、裂解价差、季节需求和贸易套利 驱动。比如欧洲柴油特别贵，而亚洲某些炼厂有富余产能，那么只要价差足够覆盖运费，就可能出现亚洲把柴油运去欧洲。 原油运更像计划驱动，成品油运更像利润驱动。 这是为什么V L C C很强的时候，M R、L R 1、L R 2未必完全同步。有租船材料显示，中国成品油出口配额从7月约210万吨、8月280万吨进一步提高到9月420万吨，市场就迅速开始重新评估成品油轮需求。 二、V L C C是啥？ 原油轮里面，常见的几个名字包括：Aframax、Suezmax、V L C C、U L C C。最受资本市场关注的，就是V L C C。V L C C全称：Very Large Crude Carrier 也就是超大型原油运输船。 一条典型V L C C大约可以装200万桶左右原油。它最适合干什么？大批量、远距离运输。比如 中东到东亚、西非到亚洲、美湾到亚洲。所以可以把它理解成全球原油运输里的：超级重卡。为什么资本市场特别喜欢盯V L C C？因为它对应的不是边角料贸易，而是全球原油最核心的一批长距离主干航线。当V L C C开始缺船的时候，往往意味着整个原油主干运输体系开始变紧。 关键观察项：“吨海里” 油运真正需要回答的是有多少货，以及这些货要运多远。吨海里 = 运输量 × 航距，这个概念很重要。举个例子，同样是200万桶原油。如果从中东运到中国，是一条V L C C。从美国墨西哥湾运到中国，也可以是一条V L C C。货量几乎一样。但两条船被占用的时间完全不同。后者路更远。所以同样200万桶油，对船舶需求却更大。 全球石油消费不增长，油运需求照样可以增长。只要原油走得更远。 俄乌冲突改变了油运 过去全球能源贸易其实一直在追求效率。离得近就近买。俄罗斯离欧洲近，就大量卖欧洲。中东离亚洲较近，就大量供应亚洲。但俄乌冲突之后，原来的贸易结构被打断。欧洲开始更多从美国、中东、西非 寻找替代原油。 而俄罗斯更多把油卖给中国、印度等亚洲市场。结果是什么？油还是那些油，但路变长了。俄罗斯原油大量流向印度、中国等远端市场，然后部分加工后的油品又重新进入其他市场。 从全球经济效率看，这明显更低效。但从油运角度看低效率，反而就是需求。相关材料中，多份油运研究将二零二二年后的贸易重构测算为平均航距增加约7%-8%，并带来接近10%的油运需求提升。所以，石油不一定要更多，只要走得更远，船就可以更紧。 真正稀缺的不是船，而是“船的时间” 吨海里讲的是需求。供给端有一个同样重要的概念到到有效运力 假设全世界有100条V L C C。是不是就意味着今天有100条船可以拿来装货？当然不是。有的船在：检修；坞修；港口排队；等装货；等卸货；S T S过驳；绕航；高风险海域外等待；或者因为船龄、保险和合规问题，根本进不了部分主流货主体系。 油运行业不能只看：“全球V L C C数量增加了多少”。真正要看的是：船的数量 × 每条船真正能干活的时间。相关租船专家材料里有一个非常好的现实案例。正常情况下，富查伊拉到中国，一条V L C C完成一次往返大约需要50天。但当时因为S T S过驳和等待问题，一个航次可能额外多耗约10天。50天变60天。 船有没有少？一条没少。但时间增加了20%。也就是说，同样一年365天，一条船原来可以跑更多航次，现在能跑的航次少了。这相当于：有效供给减少了约16.7%。所以所谓“一船难求”，是船都在忙，回不来。 三、油运运价会突然爆炸的原因 油运运价是边际运力定价，假设现在有100条可用船。市场只需要80条的时候：船东抢货。运价很普通。如果需要90条：市场开始紧。如果需要95条：货主开始抢船。如果需要98条、99条。最后几条船突然拥有极强的定价权。因为如果拿不到船，你的油就走不了。 所以油运里的利用率和运价不是线性关系。利用率从70%升到75%，可能没什么。80%到85%，也可能只是温和上涨。但一旦从90%继续往上，价格很可能突然变得非常陡峭。和酒店很像。 地缘政治让油运突然暴涨的原因，包括绕航、等待、战争险、抢运、贸易等因素重构。 所以油运喜欢“绕着运”，但不喜欢“没得运”。 油运天然是周期行业，自带经营杠杆 这是这个行业最迷人的地方之一。船买下来之后，很多成本相对固定。比如：船员，维修，保险，管理，折旧，融资。假设一艘船每天各种成本合计4万美元。如果T C E（等价期租租金）是5万美元：每天赚1万美元。如果T C E是10万美元：每天赚6万美元。 如果T C E是15万美元：每天赚11万美元。会发现运价从5万涨到15万，上涨2倍。利润却从1万涨到11万。上涨10倍。这就是油运行业最典型的经营杠杆 也是为什么油运公司的利润，在景气高点经常看起来特别吓人。同样也是为什么越到周期高点，P E反而越低。因为市场不是不知道它赚钱。市场真正担心的是这个利润到底能维持多久？ 油运天然是周期行业，因为需求可以突然变化，但船不能突然造出来。这件事情特别重要。一个普通制造业，如果订单多了，可以扩产、加班、上新产线。油运怎么办？造船。但V L C C不是手机。今天下单，明年产量翻倍，做不到。 一艘大型油轮从下单到排船台，到开工、到建造，到试航，再到交付。整个过程往往需要几年。而且造船厂也不是只给油轮服务。它还要造集装箱船、LNG船、汽车船、散货船。所以油运行业天然存在一个时间错配到到需求可以今天变，供给可能几年后才来。 这就形成了经典的航运蛛网周期：运价上涨，船东获利；就下单订新船；但新船不是今天下单明天就能到的，得等好几年才能交付。所以短期内，船还是不够，运价继续撑在高位。几年后，新船集中下水，船一下子多起来了，供给就过剩了。运价就开始往下掉；运价一跌，没人再愿意订船了，老船又开始逐步退出。于是进入下一轮短缺。 这是航运大周期最底层的来源。 四、为什么都在盯二零二八？ 因为现在油轮订单确实已经起来了。这也是空头最有力的逻辑之一。 国金证券基于Clarksons数据的研究显示，截至二零二五年末，V L C C在手订单占现有运力约16.7%；预计二零二六到二零二八年分别交付约34艘、60艘、49艘V L C C，二零二七到二零二八供给增量明显高于二零二六。 所以二零二八风险确实不能忽略。如果只讲“新船不多、未来一直缺船”，其实是不客观的。真正应该问的是这些新船到底是扩产，还是替换老船？ 这是油运供给端的第二个问题到到船龄。油轮不是可以无限使用的。船龄高了以后，会出现很多问题：维护成本增加；油耗增加；环保法规压力更大；保险、融资条件变差；大型石油公司对船龄要求更严格。所以判断未来供给，不能只看新船交多少。 还得看老船退多少，V L C C并不是一支年轻船队。较高船龄船舶占据不小比例。而截至二零二五年末的国内研究口径里，20年以上V L C C比例已经上升到约19%左右。所以供给端真正应该看的公式是净有效运力 = 新船交付 - 老船退出 - 各类效率损耗 五、总结三个字：货 、 路 、 船 货：到底有多少油要运？主要看：产量、炼厂、库存、出口、补库。 路：这些油到底要运多远？主要看：贸易重构、地缘政治、制裁、绕航。 船：到底有多少真正能用的运力？主要看：新船、老船、检修、等待、绕航、保险、合规、影子船队。 高运价背后的结构到底发生了什么？过去全球贸易追求的是：效率。哪里近，买哪里；哪条路便宜，走哪条路；库存能低就低。但疫情、俄乌、中东冲突之后，越来越多国家开始考虑能源安全，供应链安全，战略库存，供应来源多元化。 整个世界可能从效率优先 慢慢转向安全优先。从全球经济角度看，这意味着效率下降。但对航运来说效率下降，本身就是运力需求。 那这到底是一轮中东地缘制造出来的短期脉冲，还是一轮已经展开、但市场尚未完全定价的超级大周期呢？